受不負責任的財政和貨幣政策驚嚇，債券市場義務警員正大舉出動。上周各國國債利率大幅飆升，引來一片驚呼之聲。然而真正令人震驚的並非名義和實際利率有多高，而是它們依然如何之低。一旦大環境不再那麼反常，利率有可能會大幅攀升。

　　到底發生了什麼？在2010年11月30日到12月13日之間，美國10年期國債的收益率大漲0.49%。相應地德國和英國國債收益率分別攀升0.30%和0.34%。如果把時間跨度擴大到11月4日至12月13日，漲幅還要更大，美國、德國和英國10年期國債收益率升幅分別為0.80%、0.46%和0.61%。

　　這樣的升幅非同尋常嗎？不。以美國而論，國債利率不過回到2010年6月份的水準。而且，12月13日美國10年期國債收益率仍只有3.28%，德國為2.91%，英國為3.68%。然而在2003年1月至2007年7月之間，在危機的前夜，美國10年期國債收益率均值為4.4%。至少要這麼高的利率才能代表正常水準，如果運氣好的話，我們可能正在朝這一目標邁進，這可是聯儲和其他國家央行期盼已久的。

　　為了理解到底是怎麼一回事，我們需要將真實利率的變動和通脹預期的變動區分開來。幸運的是，通脹保值國債可以幫助我們做到這一點。在美國，最近名義利率的上升幾乎可以完全用真實利率上升來解釋，而非通脹預期的上升。準確地說，真實利率的上升可解釋2010年11月30日以來名義利率升幅的76%，以及2010年11月4日以來升幅的83%。英國則不然，真實利率依然非常之低，而通脹預期已經接近3%。而且，不但美國近期通脹預期上升非常微弱，而且預期通脹率似乎為略超2%，這正是聯儲所希望獲得的通脹水準。美國真實利率依然相當之低，略高於1%。在一個正常的世界中，我們可以預期它將大幅上升。

　　那麼，最近長期利率的上升是否意味著聯儲的量化寬鬆計劃失敗了？絶對不是。聯儲的目的是讓利率低於在不出手干預情況下的水準，從而促進經濟增長和消除通縮威脅。現在利率依然非常之低。名義利率在真實利率帶動下攀升，幾乎可確定無疑地反映了增長前景的改善。我猜聯儲會樂於看到這一變化，不過奧巴馬總統和共和黨人達成的財政政策協議消除了急劇緊縮的可能性，也許比聯儲的貨幣寬鬆更為重要。

　　那麼長期利率是否會進一步上升？當然。畢竟，如果長期真實利率和通脹預期都能夠達到2%左右，那麼我們可以期待長期國債收益率至少達到4%——或者更高，如果我們考慮到通脹風險的話。

　　過去幾十年裡，我們目睹了真實利率的長期下滑。比如英國，1992年真實利率為3.8%，而現在不到1%。常規債券的利率跌得更厲害，因為通脹預期和通脹風險一直在下降。麥肯錫全球研究認為，利率下跌的推動力主要來自投資不足而非儲蓄過高。投資不足又源於高收入國家投資率的急劇下滑，因為戰後重建和美國勞動生産率的追趕勢頭最終偃旗息鼓。上世紀70年代，投資占全球産出的比率為26.1%，而2002年下滑至僅為20.8%。

　　現在，隨著新興國家構建打造自己的經濟，這一跌勢似乎肯定會反轉。而且，全球儲蓄意願也可能下滑，一來是老齡化侵蝕儲蓄，二來是新興市場大國出現消費熱潮。其效應將是推高對儲蓄相對於供給而言的需求，從而推高真實利率水準。

　　作者：英國《金融時報》副主編和首席經濟評論員馬丁·沃爾夫(Martin Wolf)