本专题从宏观及行业层面总结了企业债务状况 ，以及其对银行体系的风险，并讨论了相关的政策建议。

银行贷款是企业融资的主要来源，但企业债券和影子银行的占比持续增长。长期以来，在中国，银行一直是企业的主要债权人。而与此同时，由于当局大力发展债券市场，鼓励直接融资并降低企业融资成本，企业债券在企业总债务中的占比逐步上升。影子银行的活跃使得相关贷款的份额也在增加。至于海外借贷，由于人民币升值，其于 2010 年至 2014 年的份额有所增加，但随着人民币贬值及国内债券市场扩张，自 2015 年以来海外借贷的比例基本稳定。由于近期收紧了对影子银行活动的监管，而且利率呈现上升趋势，传统的银行贷款的份额可能会有所增加。

企业债务集中在以投资为导向增长模式的行业。以下这些行业在企业债务总额中占据了相当大的份额：制造业（20%）、房地产业（15%）、公用事业（14%）、建筑业（12%）和交通业（12%）。与其占生产总值的份额相比，公用事业和运输业的债务份额要大得多，制造业和服务业（不包括租赁）的情况则相反。

近年来，各行业债务增幅有所放缓，但仍超过其产出增幅，这在公用事业、交通运输、房地

产和建筑业尤其如此。 2007 年至 2016 年各行业对总债务增长和 GDP 增长的贡献。总体来说，自 2011 年以来，大部分行业的债务增幅放缓，同时其产出（名义 GDP）的增幅也在放缓。然而，对于公用事业、交通运输、房地产和建筑行业来说，债务增长继续快于产出。，在这些部门中，债务-产出的比率很高。此外，在采掘和建筑业方面，债务-产出比率从 2007 年至 2016 年增加了两倍多。

风险集中在若干行业，例如采掘业、房地产业以及钢铁企业，这是由于它们的利润和债务偿还能力出现下降。对于大多数行业来说，中国企业的负债-资产比率并没有上升，19 而是保持相对稳定。这是因为企业在扩张和升级的过程中，在累积债务的同时也增加了资产。但是由于利润率下降，利息覆盖率有所下降，特别是采掘业和房地产业行业。

在工业部门中，20 从某些指标看，国有企业的偿债能力要低于非国有企业。国家统计局数据显示，与非国有企业相比，国有企业的负债-资产比率较高，（毛）利润率和债务偿还能力较低（按照利息覆盖率计算）。另外，在负债-资产比率和利润率方面，与 2008 年至 2010 年期间相比，国有企业与非国有企业之间的差距在 2014 年至 2016 年间也有所扩大。工业企业（特别是国有企业）的效率要低于非国有企业，部分原因是国企负有额外的社会责任，例如在养老、社区教育及医疗等方面的开支。即使这样，仅仅通过工业部门的这些指标（包括利息覆盖率）衡量偿付能力存在有一定的局限性。 这是因为，虽然大多数国有企业为投资规模大、较长时间回收资本及利润率低的上游行业，但它们比中下游行业更为稳定，且拥有大量固定资产来支持其偿付能力。

房地产行业和产能过剩行业的行业（尤其 是采掘业）更多地依赖短期融资，这使它们面临较大的流动性风险。由于房地产行业的公司更多地依赖影子银行贷款，它们更容易面临流动性冲击，因为影子银行产品的期限通常很短，而且资金往往来自银行间市场或理财产品。在债券市场中，产能过剩行业的企业 （特别是煤矿企业）发行了更多的短期债券，21 这样要频繁地将债务展期，面临着债务展期风险。随着利率上升及对影子银行业务的监管的收紧，这些企业的再融资成本将上升。我们的分析表明，在中国的上市企业中，短期债务（一年以内）占总债务的比重超过 70％，高于全球其它国家的水平。

中小银行对风险较高的行业敞口较大，这些敞口有些通过传统银行贷款，有些通过影子银行

和企业债券这两个途径。如图 S3.10 所示，除了银行贷款之外，银行也持有不少企业债券，并通过其表内及表外融资工具，展开影子银行业务，为企业提供信贷。就传统银行贷款来看，中小银行对风险高的行业贷款数额更大，例如批发和零售业、房地产业和建筑业。另外，中小银行的影子银行业务庞大，而影子银行总体上更倾向于高风险行业，同时透明度较低，流动性风险较高，这样，中小银行更容易同时受到信用和流动性风险的影响。

中期来看，需要采取协同措施以控制企业债务- -P GDP  比率和减少企业部门和金融体系面对的风险。我们的研究结果表明，需要集中在两个主要方面制订应对政策：抑制企业债务上升的速度和降低薄弱行业企业对金融业产生的风险。需要在行业整体和子行业层面进行风险评估和监测。应继续推动结构性改革的政策，通过加强金融行业和财政方面的政策来控制企业债务和降低风险。

债转股方案的推进和股票市场的发展将有助于减少企业对债务融资的依赖。应继续采取宏观审慎措施来限制房地产业等风险；应加强对影子银行业务的监管，同时鉴于一些中小银行对薄弱行业有较高的风险敞口，应加强这些机构的抗风险能力。在财政措施方面，决策者应继续提高地方政府融资平台的透明度，完善 PPP 机制，并利用适当的财政资源鼓励过剩行业去产能。