現在，我們已經經曆了一年多的嚴重經濟危機，預計預算赤字將為GDP的13%。這是二戰以來最大赤字規模的兩倍。一年來，美國聯邦政府用納稅人的錢購買了大量銀行、汽車公司、抵押貸款公司、醫療衛生單位和保險公司的股份，這一切造成了預計中的預算赤字。
　　在經濟危機、政府的拙劣反應和接連的經濟低迷下，社會保障計劃、公務員和軍人養老金計劃、養老基金收益擔保公司、醫療保健計劃和醫療補助計劃等美國聯邦計劃的無資金准備負債超過了100萬億美元。在美國的GDP和聯邦政府稅收分別只有14萬億美元和2.4萬億美元的情況下，這種債務的結果只能是利率升高、稅收大規模增加、以及政府無法償還全部債務。
　　但像財政狀況一樣糟的是，受恐慌影響的貨幣政策預示著更可怕的後果。我們可以預見，在今後四、五年中，將出現價格迅速攀升、利率大幅提高的情況，緊接著就會伴隨像20世紀70年代末那樣對產出和就業的負面影響。
　　大約八個月前，也就是從2008年9月初開始，以貝南克（Bernanke）為首的美聯儲（Fed）忽然態度急變，大幅增加基礎貨幣──包括流通中的貨幣、會員銀行在美聯儲存有的准備金以及庫存現金──增幅略低於1萬億美元。通過在公開市場上買賣資產，美聯儲控制了100%的基礎貨幣。通過這一激進舉動，美聯儲放出信號──它的政策焦點來了個180度的大轉彎，從反通脹轉到了反通縮。
　　基礎貨幣增加為原來的10倍，增幅為過去50年之最。這大大超出了我們以往的經驗基礎，因此很難做曆史比較，如果這種比較還有意義的話。基礎貨幣中的流通貨幣 ──在貨幣擴張之前占基礎貨幣的95%──增幅略小於10%，而銀行准備金卻幾乎增加了20倍。現在，基礎貨幣中的流通貨幣占比僅略小於50%！
　　銀行准備金是至關重要的，因為這是銀行得以擴張負債，從而增加貨幣數量的基礎。
　　銀行須在美聯儲持有占其負債──活期存款和其他支票存款──一定比例的准備金或庫存現金。在銀行准備金大幅增加之前，銀行的貸款擴張受到准備金頭寸的約束。它們無法向經濟中注入流動性，而這正是於2007年開始並持續到2008年的流動性危機中亟需的。但是，去年9月以來，一切都發生了變化。現在銀行持有巨額超額准備，這使它們能夠發放大量新貸款。
　　從概念上看，銀行或銀行體系發放新貸款的方法非常簡單。銀行找到一家它認為信用過關並希望獲得貸款的實體，為了換取新公司的IOU（即貸款），銀行為顧客開立一個支票賬戶。銀行方面希望借款人支付的利息高於彌補貸款成本和風險所需的金額。最近時興的銀行“壓力測試”不過是檢查銀行承受不同水平的違約風險的能力。
　　不過，對整體經濟來說，重要的是放貸的速度和貨幣供應量的增速。我們這裏所說的貨幣是流通中的貨幣、銀行活期存款、可開列支票賬戶存款和旅行支票的總和（經濟學家稱之為M1）。當銀行的准備金限制被取消時，銀行確實需要花些時間發放新的貸款。但是只要有充足的時間，它們就能發放足夠多的新貸款，直到再次受到准備金制約。鑒於基礎貨幣的增加，貨幣供應量的增加是不可避免的，並最終會導致通貨膨脹加劇、利率上升。短期內，貨幣供應量的增加還能推高股市、拉低匯率、導致石油和黃金等大宗商品價格上漲。
　　目前銀行的做法正如我們所料。它們在發放新的貸款，增加銀行的總體負債（也就是貨幣）。如今M1的12個月增幅為15%左右，接近過去半個世紀的最高水平。
　　在對整體銀行體系的信心增強的情況下，對貨幣的恐慌性需求已經開始消退，並會繼續回落。美國經濟產值大幅下滑，失業率劇增，這也將減少貨幣需求。貨幣需求減少，再加上貨幣供應量急速增長，這無疑將造成通貨膨脹和利率上升。利率上升本身還會進一步減少貨幣需求，進而增大通脹壓力。這是一種進退兩難的處境。
　　很難估計美聯儲的行動給通貨膨脹和利率造成的後果有多嚴重，坦率地說，這是因為在美國我們從來沒有見過這種局面。眼下的情況可能遠比70年代的貨幣政策造成的通脹風險要高，當時最優惠利率達到21.5%的高點，通貨膨脹率的峰值接近15%。金價從每盎司35美元飆升至850美元，美元匯率崩潰。那番景象可並不美妙。
　　如今，美聯儲可以（我認為也應該）采取必要措施，減輕基礎貨幣毫無理由的增長所帶來的不可避免的後果。美聯儲應該收縮基礎貨幣，讓其回到合理的水平，可以略微向經濟擴張傾斜。如果沒有基礎貨幣的大規模收縮，美聯儲應該提高會員銀行的准備金要求，以便吸納過剩的准備金。由於現在銀行能在准備金上獲得利息，而且短期利率非常低，提高准備金要求應該不會對銀行體系造成太大的不利，通貨膨脹減輕的長期收益將比可能的短期成本要高很多倍。
　　不過，我非常懷疑美聯儲是否會采取必要措施，防範今後出現通貨膨脹和利率上升。如果美聯儲將基礎貨幣減少1萬億美元，就需要淨發行1萬億美元的債券。這將讓美聯儲與財政部未來12個月中發行約2萬億美元債券的計劃形成直接競爭。債券拍賣失敗將屢見不鮮，債券價格將暴跌，折射出政府債券的供應過剩。
　　此外，我所建議的基礎貨幣的快速收縮，輕則會限制銀行放貸擴張，重則會使銀行放貸收縮。這正是2000年和2001年，也就是美聯儲上一次收縮基礎貨幣時發生的情況。當時經濟迅速跌入衰退。盡管深度衰退帶來的短期陣痛非常劇烈，但兩位數通脹造成的長期後果才是毀滅性的。對美聯儲主席貝南克來說，這是唯一的選擇。對我來說，問題是如何為我的兒孫們保護資產。（Arthur B. Laffer）