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选择忽略灰犀牛 必然邂逅黑天鹅

小周 2018-12-16 23:29
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何为金融市场的“选择性忽略”?那通常是一种期盼“奇迹”,不愿相信逻辑的侥幸心理。


灰犀牛是啥玩意儿?它是金融市场中相对于黑天鹅的可见风险。黑天鹅通常喻指难以预料的突发重大风险。灰犀牛则是通过常理推导,对经济运行数据、逻辑梳理后,大体可以认知的风险,一定程度上或曰确定性风险。


当然,对不同投资者,经济学人而言,你的黑天鹅可能是他们悉知的灰犀牛。而他们的灰犀牛,则有可能是你的黑天鹅。你的不确定性或是他们的确定性,你的确定性或是他们的不确定性。不同的认知,源于洞见不同。


然还有一种现象,大家对某一领域的洞见分歧未必大,也即大家都倾向某一领域已见灰犀牛。然当落实到具体投资操作行动上时,很多人却对灰犀牛选择性忽略。或许,是屁股所在位置,决定了其选择性。宁愿相信奇迹,而选择忽略逻辑。长此以往,可能真会邂逅几场奇迹。然黑天鹅,本应是不确定性邂逅的几率,却终将成为“必然邂逅”。也许,你运气实在太好,十次面临灰犀牛,九次让你有惊无险、化险为夷,甚至火中取到大量的栗。然只需一头灰犀牛,会最终变成你的黑天鹅。前面所有奇迹般好运带来的收获,都将一次性化为乌有。


故基于长期“生存法则”而言,选择忽略灰犀牛,期盼奇迹,忽略逻辑,显然不明智。


当前国内外经济金融环境中的灰犀牛有哪些呢?


中国灰犀牛之一,高房价。我曾闻有极其资深的房地产人士豪言:在我有生之年,我不会看到房价下跌。多么煽情性的豪言!我不知其是对自己健康没信心,还是智慧学识真超然。经济、金融危机,就是对人类认知狂妄的回馈。


中国灰犀牛之二,各经济、金融领域杠杆普遍偏高。一味否定高杠杆也未必对,但如果高杠杆的分布连结构性都没有,而是一种普遍现象,则是危险的。一些夕阳、落后行业,甚至高风险领域,依然普遍高杠杆,那就危险了。对那些处在成长、扶持的行业而言,本身有一定的杠杆,甚至高杠杆,风险并不算大。但谁能保证这样的行业,这样的公司,它们的生态链或生态网上,就没有一家或几家是那种本不该有杠杆,但却依然高杠杆的夕阳、淘汰行业呢?肯定会有。话说,一颗螺蛳会坏了一锅汤,更何况螺蛳还何其多。金融危机中,有很多破产倒闭的企业,并不是企业本身问题,而是因为生态链上的垃圾债,导致流动性枯竭而死。


想一想,房地产领域杠杆如何?其涉及数十个经济、金融领域。如果大量的房企杠杆过高,很多风险会直接体现为国家的金融风险。但如果努力帮助房企去库存、降杠杆,也即将房企的杠杆转移到居民头上,让千家万户的居民在房地产领域加杠杆,将高房价、高杠杆风险分配到千家万户,成为千家万户的风险,那国家金融层面的风险就小多了。所以啊,前两年有些房市现象,我觉得挺奇葩,甚至认为挺变态的:买房子需要彻夜排队,买房子需要找关系才能买到。这是有违经济运行逻辑的,人为“稀缺”不是真正意义上的稀缺。只有受大自然所限的稀缺,才是真正意义上的稀缺。在上帝都已令很多人为房市疯狂的阶段,我宁愿放弃这种拥抱稀缺的赚钱机会,即便后来看似奇迹仍在持续,我也甘愿选择相信我不应该在房市中赚钱的逻辑。


中国灰犀牛之三,贸易环境的恶化,美国抑制中国工业4.0的动机明显。最终结果会如何?会对中国经济金融会带来什么样的后续影响?尽管主观上我也期待相信中国梦,并愿意为此努力。但在客观投资操作上,我绝不能为梦All in,因为“死不起”。死只需一次就over了,但失去一次机会,总还会有更清晰的后续机会。


国际灰犀牛,美国经济处于过热边缘,甚至可能经济见顶,美国股市总体估值处于历史绝对高风险区。未来两年内的美股,虽未必步入明显熊市,但通过大幅调整来消化泡沫,应该是一头清晰可见的“灰犀牛”。作为全球经济、金融龙头的美国,一旦其股市确认大幅调整,经济见顶转轨,会对全球经济、资本市场产生什么样的冲击呢?我中庸一些的意见:不确定。也真是不确定!


我每周都会梳理一次美国、中国的经济、金融数据。是的,当前中国A股市场总体估值确实不高,甚至有些诱人。中国A股市场几次估值大底:整个94年至95年2月、2005年2季度至2006年一季度、2008年四季度、2012年四季度(估值比2014年更低),再有就是近两个月,当然可能再延续。


对上述低估值区域,我们也做些或许主观、或许技术的分析。当前低估值持续的时间,都远不如前几轮。当前中国经济、金融所面临的重大结构调整或升级需求,其战略迫切性与体量,都是前几轮不能比拟的。基于“生存法则”考虑,我个人不愿冒过多风险去揣度,而是更愿意摸著石头,“慢慢”过河,不著急!因为,我怕“邂逅”黑天鹅。


1929-1932.GIF


此外,市场还有太多时候根本不是基于理性的逻辑在运行。要不是如此,价值投资之父—巴菲特的老师格雷厄姆,就不会破产于1929年开启的美股三年大熊市抄底中。基于市场总体估值的“正见”,基于对经济形势可能误判的“偏见”,导致了价值投资大师的抄底破产。相信当时对经济、金融形势持偏见者,基本涵盖整个美国的经济金融调控者。由此可见,灰犀牛还可能孵化出黑天鹅,市场未必会以理性认知为转移。看看1929-1932年的美股三年,期间似乎有那么多次见底可能、见底诱惑:


确实,做到不受干扰的理性,何其难!尤其在看到官方组织数十家金融机构首席经济学家,应是倡议“大合唱”时,看到国家队基金在去年三季度跑得一干二净,后面所谓的更大力度增持声明不了了之后时,再基于对上述诸多灰犀牛的认知,我宁愿舍弃一些或许的机会,以避免灰犀牛下出黑天鹅的崽来。毫无疑问,我们的资本市场已独自提前运行于大熊市中,不少股票下跌超过了80%,甚至90%。然回顾过去两三年,你听到多少经济学家与券商买办们向你提示过市场风险?更多都是估值合理的抄底之声。因我们的经济学,很大程度上是政治经济学。券商买办们的呼吁,不少也是基于券商生存之根基,也即屁股在一定程度上决定著脑袋呢。更有一些券商经济学家,论点论据空洞,更像娱乐明星,网站也乐于其为自身导流量,而无视其对投资者的毒性。


2018年步入尾声,回顾今年至今,带领客户在黄金市场中的战绩,我们非常满意。总体战略操作就两轮,先做空,后做多。毫无疑问,战略把握是相当淮确。在资本市场哀鸿遍野的今年,我们在黄金市场中的收获,与2017年一样,硕果累累!尽管我们操作的杠杆,已极具安全边际。且上半年对黄金的做空,被人民币贬值对冲了不少,但截至目前的年内总体收益,应已不低于40%,且此后三周,似还有不小的彩蛋会出现。威尔鑫也希望能有更多朋友相伴,理性且稳健前行。欲速不达,只有慢,才能远!本篇或许过于谨慎了些,然基于长久稳健生存的逻辑,无可厚非。


作者:本报特约撰稿人杨易君 ,威尔鑫首席分析师

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